合成橡膠震蕩偏強
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摘 要
1.合成橡膠是合成由人工合成的高彈性聚合物，與從橡膠樹生產(chǎn)出的橡膠天然橡膠存在本質(zhì)上的不同。合成橡膠的震蕩分類方法較多，根據(jù)性能和用途可以分為通用橡膠和特種橡膠兩大類。偏強
2. 我國是合成全球最大的合成橡膠生產(chǎn)國，產(chǎn)量占比超過20%。橡膠近年來除產(chǎn)能穩(wěn)步增長，震蕩產(chǎn)能結(jié)構(gòu)也在持續(xù)優(yōu)化。偏強
3. 下游應用極其廣泛，合成主要應用領(lǐng)域為輪胎生產(chǎn)。橡膠合成橡膠需求端需要重點關(guān)注半鋼胎市場（小轎車、震蕩私家車）。偏強
4. 我國合成橡膠的合成進口量基本維持在140-150萬噸，整體波動不大。橡膠受益于出口退稅率的震蕩提升，2020年以來我國合成橡膠出口量增幅顯著。
5. 順丁橡膠與丁二烯存在正相關(guān)性，丁二烯為附屬產(chǎn)品，需要關(guān)注乙烯利潤，2023年以來順丁橡膠與丁二烯的價格相關(guān)性為0.86。
6. 合成橡膠在宏觀向好，成本支撐強勁，下游終端消費預期走高的背景下，預計震蕩偏強運行。
風險提示：中國貨幣政策、歐佩克產(chǎn)量大會、美伊關(guān)系、地緣突發(fā)事件。
一、合成橡膠的簡單介紹
（一）合成橡膠定義
合成橡膠是采用化學方法人工合成的一種性能類似或超過天然橡膠的新型有機高分子彈性體，它是以石油、天然氣、煤炭等為初始原料，通過多種化學方法先制取合成橡膠的基本原料（即單體），再經(jīng)過聚合或縮合反應以及凝聚、洗滌、脫水、干燥、成型等工序，制得具有彈性的高分子均聚物或共聚物。其具有高彈性、絕緣性、氣密性、耐油、耐高溫或低溫等性能，產(chǎn)品種類多樣化與精細化，因而廣泛應用于工農(nóng)業(yè)、國防、交通及日常生活中。
（二）合成橡膠的分類
合成橡膠按照成品狀態(tài)的不同，可分為液體橡膠、固體橡膠、乳膠和粉末橡膠等；按照用途的不同，可分為通用合成橡膠與特種合成橡膠兩大類。其中，通用合成橡膠主要包括丁苯橡膠（SBR）、丁二烯橡膠（BR）、熱塑性彈性體（SBCs），特種合成橡膠主要包括丁基橡膠（IIR）、乙丙橡膠（EPR）、丁腈橡膠（NBR）、氯丁橡膠（CR）及其他特種合成橡膠。其中，丁苯橡膠與丁二烯橡膠（順丁橡膠）是目前應用最為廣泛的兩大合成橡膠品種。
圖1：橡膠分類 |
數(shù)據(jù)來源：上海期貨交易所 |
二、我國合成橡膠的發(fā)展情況
我國作為天然橡膠的主要消費國，卻沒有適宜種植天然橡膠的環(huán)境，必須依賴于進口。合成膠由于具有天然橡膠的高彈性，同時還具備耐磨、耐熱、耐老化及耐候等特性，是天然橡膠良好的替代品。近年來，我國合成膠總產(chǎn)量增長迅速，2021年我國合成膠年度產(chǎn)量已經(jīng)達到820.8萬噸。近年來，全球順丁橡膠產(chǎn)業(yè)重心逐步向亞洲地區(qū)轉(zhuǎn)移。目前我國是全球最大的順丁橡膠生產(chǎn)國，產(chǎn)量占比超過30%，因此合成橡膠期貨的標的是順丁橡膠。中國丁二烯橡膠生產(chǎn)商主要以中石化、中石油兩大國企、部分民因企業(yè)和小部分外企組成。中石化與中石油因具備原油開采煉制和化工產(chǎn)品的完備生產(chǎn)線，在丁二烯橡膠的生產(chǎn)上具有較大優(yōu)勢，在產(chǎn)量方面占據(jù)了超過60%的市場份額，并有較高的議價能力。
圖2：全球地區(qū)合成橡膠產(chǎn)能與消費占比（%） | 圖3：中國順丁橡膠產(chǎn)能利用率與產(chǎn)量 |
圖4：全球合成橡膠前十企業(yè)產(chǎn)能占比（%） | 圖5：中國合成橡膠企業(yè)占比（%） |
三、合成橡膠產(chǎn)業(yè)鏈介紹
合成橡膠產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋面廣闊、從上至下覆蓋了石油煉化、合成橡膠生產(chǎn)、橡膠制品及應用行業(yè)等領(lǐng)域。上游原料主要來自石油、天然氣煉化加工制得的基礎(chǔ)原料及其衍生產(chǎn)出的基本有機原料，包括石腦油、丁二烯、苯乙烯、丙烯腈、氯丁二烯、異丁烯、異戊二烯等。產(chǎn)業(yè)鏈中游主要有合成橡膠生產(chǎn)廠、貿(mào)易商、化工品倉儲行業(yè)及相關(guān)運輸行業(yè)等。
產(chǎn)業(yè)鏈下游包括輪胎制造業(yè)（占比67%）、鞋業(yè)（占比8%）、膠管膠帶（占比7%）等橡膠制品、改性材料行業(yè)（11%）等。
圖6：合成橡膠產(chǎn)業(yè)鏈流程圖 |
數(shù)據(jù)來源：上海期貨交易所、徽商期貨研究所 |
四、合成橡膠基本面介紹
（一）原料端：丁二烯的成本占比高
順丁橡膠是單體丁二烯在催化劑作用下以聚合反應方式生成的合成橡膠，因此順丁橡膠的生產(chǎn)成本有80%來自丁二烯的絕對價格。目前丁二烯的主流制備方法有兩種，絕大多數(shù)企業(yè)使用碳四抽提法（占比93.6%）：將乙烯裂解裝置中的副產(chǎn)品C4餾分進行提純，進行蒸餾處理得到高純度的丁二烯產(chǎn)品。該方法較為傳統(tǒng)，原料來源和產(chǎn)品出率十分穩(wěn)定；另一種制備方法是丁烯氧化脫氫法（占比5.9%）：從C4餾分中分離丁烯，然后再將丁烯脫氫分離得到丁二烯。這種制備方式工藝并不完善，成本較高。
順丁橡膠價格與丁二烯價格存在正相關(guān)性
丁二烯抽提系統(tǒng)是乙烯裝置的下游配套裝置，是生產(chǎn)過程中的副產(chǎn)品，這點和原油系中的瀝青較為相似。因此丁二烯價格不受其自身的供需關(guān)系決定，而受乙烯價格和乙烯裂解裝置開工率的影響。當乙烯價格處于相對高位，裂解裝置的生產(chǎn)利潤高，煉廠開工積極，乙烯價格隨著供給充裕逐漸下降；裂解裝置的生產(chǎn)利潤也隨之減少，煉廠開工率下降緊縮供給，使乙烯價格又再次走強，形成價格與供需的動態(tài)平衡。在乙烯裂解裝置生產(chǎn)利潤較好的情況下，即使丁二烯供給過剩、價格低位，煉廠也會持續(xù)開工生產(chǎn)乙烯維持盈利，導致丁二烯供給進一步過剩，價格持續(xù)走跌。當乙烯裂解裝置生產(chǎn)利潤較差時，即使丁二烯供應緊俏、價格高位，但由于乙烯價格對裂解裝置生產(chǎn)利潤的影響遠大于丁二烯，因此煉廠不會僅因為丁二烯價高就選擇提升開工率。因此丁二烯的價格雖然和順丁橡膠呈現(xiàn)正相關(guān)性，且丁二烯的價格波動更頻繁。
在2015年-2019年，丁二烯價格和丁二烯橡膠價格相關(guān)性達到0.96，但在2020年-2023年間兩者的價格相關(guān)性降低到0.58。這其中受到2020年后國內(nèi)丁二烯產(chǎn)能擴張、疫情等因素影響，短時間存在背離，但目前看價格仍然存在較強相關(guān)性，2023年以來兩者相關(guān)性回升至0.86。丁二烯價格和上游源頭原油2020年以來的價格相關(guān)性在0.52。
圖7：丁二烯的產(chǎn)量與港口庫存走勢（噸） | 圖8：順丁橡膠生產(chǎn)成本與毛利率（元/噸） |
圖9：丁二烯下游消費構(gòu)成 | 圖10：丁二烯與順丁橡膠價格走勢（元/噸） |
數(shù)據(jù)來源：隆眾資訊、徽商期貨研究所 |
（三）丁二烯橡膠的供需情況
全球合成橡膠供需類似天然橡膠，沒有明顯的供需矛盾。近7年來全球合成橡膠產(chǎn)量維持在1400-1500萬噸的量級，產(chǎn)量穩(wěn)中有增。根據(jù)IRSG的數(shù)據(jù)，2022年全球合成橡膠產(chǎn)量約為1494.8萬噸，同比2021年小幅下滑4.2%左右。全球合成橡膠消費也相對穩(wěn)定，根據(jù)IRSG的數(shù)據(jù)，除開2020年，近7年來維持在1500萬噸的量級。
我國的丁二烯橡膠市場產(chǎn)能大于消費，出口數(shù)量逐年增加。丁二烯橡膠產(chǎn)能擴張速度較快的時期在2008年至2014年，產(chǎn)能基數(shù)由2008年的53萬噸/年增長至2014年的167.2萬噸/年，產(chǎn)能過剩幅度較大。在2014年之后中國丁二烯橡膠行業(yè)開始去產(chǎn)能，部分裝置長期停車閑置或改造為其他盈利更可觀的合成膠種。2022年，我國丁二烯橡膠表觀消費量為142萬噸，我國丁二烯橡膠產(chǎn)能為176.2萬噸/年。
剔除混合膠后，2009年以來我國合成橡膠的進口量基本維持在140-150萬噸，整體波動不大。我國合成橡膠主要從周邊國家進口。受益于出口退稅率的提升，2020年以來我國合成橡膠出口量增幅顯著。未來在滿足國內(nèi)需求的基礎(chǔ)上，開拓海外市場、擴大出口對我國合成橡膠產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展意義重大。
圖11：順丁橡膠現(xiàn)貨價格走勢（元/噸） | 圖12：順丁橡膠庫存與開工率情況 |
圖13：順丁橡膠供需情況（噸） | 圖14：順丁橡膠進出口情況（噸） |
五、合成橡膠分析框架與后市展望
分析合成橡膠的價格，宏觀方面需要關(guān)注全球經(jīng)濟走勢，以及國內(nèi)政策與市場情緒。供應方面，目前我國丁二烯橡膠產(chǎn)能供應相對充足，行業(yè)處在盈利狀態(tài)，需要關(guān)注企業(yè)裝置開工率情況。需求方面，要重點關(guān)注半鋼胎市場。當下汽車終端消費政策支撐預期走強，進一步穩(wěn)定和擴大汽車消費，促使國內(nèi)輪胎消費與海外輪胎出口齊頭并進，丁二烯橡膠下游需求利多因素存在。成本方面，丁二烯橡膠受到成本端丁二烯價格擾動較大，近年來我國丁二烯投產(chǎn)產(chǎn)能增加，生產(chǎn)毛利處在低位徘徊，丁二烯價格處在歷史低位附近。
展望后市，在美聯(lián)儲加息落地，中央政治局會議穩(wěn)經(jīng)濟擴內(nèi)需的指導方針下，市場宏觀情緒明顯好轉(zhuǎn)。成本端丁二烯生產(chǎn)毛利率仍在低位徘徊，丁二烯實際產(chǎn)量難有明顯增量，成本端支撐較強。2023年以來丁二烯橡膠的平均生產(chǎn)成本在11070元/噸附近。需求方面，當下汽車終端消費政策支撐預期走強，汽車消費有進一步擴大跡象。整體而言，合成橡膠在宏觀向好，成本支撐強勁，下游終端消費預期走高的背景下，預計震蕩偏強運行。
風險提示：中國貨幣政策、歐佩克產(chǎn)量大會、美伊關(guān)系、地緣突發(fā)事件。
溫馨提示：投資有風險，選擇需謹慎。
