欄目介紹：

　　《期貨簡史》欄目推出全新“風云激蕩”系列，期市梳理那些期貨發展史上波譎云詭、風險蕩氣回腸的大事大事件，復盤那些決定歷史走向的海南關鍵時刻。

　　本期《期貨簡史》的棕櫚主角是棕櫚油期貨，它是逼倉一個曾在上世紀落寞退市，又在新世紀重生的事件農產品品種。棕櫚油期貨被迫退市的期市重要原因就是曾轟動一時的“海南棕櫚油M506事件”。

　　上市

　　1994年3月28日，風險棕櫚油期貨合約在海南中商期貨交易所(簡稱中商所)正式掛牌上市。大事

　　由于缺乏經驗，海南海南棕櫚油期貨交割制度存在諸多不合理的棕櫚設計，為一年后的逼倉逼倉事件留下種種隱患。

　　棕櫚油期貨交割方式是事件獨特的“實物+現金”的模式，海南中商所規定，期市實物交割量需要控制在申報實物交割總量的70%，其余30%要進行現金交割。現金交割是金融期貨中常見交割方式，中商所引入該模式的初衷是希望彌補棕櫚油現貨流通量不足的缺陷，從而減少因貨源不足而造成的逼倉事件。然而，從后續實際效果看，現金交割并不利于實體企業套期保值，一是游資利用資金優勢，通過現金交割可以更容易控制期貨市場，讓期貨價格偏離合理價位，造成現貨價格與期貨價格背離，套期保值者無法實現規避價格波動風險的目的；二是按照申報總量的30%進行現金交割使得部分想要實物交割的客戶參與交割的意愿降低，這種人為的限制顯然有失公正。

　　同時，海南中商所沒有對合約交割對象作出明確規定，無論是套期保值的實體企業、還是投機的個人和機構都能進入交割環節，以至于在實際交易中，企業及機構客戶占比不到1%，缺乏話語權，投機者成為市場主要參與者，他們大多來自股市，缺乏做空意識，他們常常不顧現貨市場行情走勢，盲目追多，這為逼倉提供了天然溫床。

　　此外，棕櫚油合約的標的物交割等級非常寬泛，只要符合馬來西亞煉油商協會貿易規格的24℃精煉棕櫚油均可以進入交割，這使得進口商以及空頭可以從國外低價進口大量棕櫚油，像現貨市場一樣直接在期貨市場上拋售，這一制度漏洞為后市棕櫚油價格暴跌埋下了伏筆。

　　棕櫚油期貨的推出之時正值我國經濟高速增長時期，1992年~1994年，我國GDP增速連續三年保持在13%以上的高位，這導致貨幣投放過量，大量熱錢游資成為投資市場上的主導力量。棕櫚油期貨一經推出，其作為國內期市推出較早的大品種，很快就成為備受熱捧的炒作對象，吸引大量投機者和套期保值者參與，市場體量十分龐大。

　　然而，棕櫚油市場并不具有全國范圍內的權威性市場價格，現貨信息分散無法正確引導期貨價格，再疊加交通運輸能力有限、物流不暢、運輸費用難以鎖定、各種運輸手續繁雜等諸多因素，現貨價格與期貨價格時常發生背離，甚至進入交割月后仍難以收斂，這使得期貨與現貨聯動效果極差，大大降低了實體企業在期貨市場的參與度，期貨市場的價格發現功能和套期保值的功能被大大弱化，最終淪為投機者橫行的舞臺。

　　與此同時，國際上的棕櫚油期貨市場風云變幻。1993/1994年度，作為棕櫚油主產國之一的馬來西亞棕櫚油收成不好，小幅減產，棕櫚油市場呈現供不應求的狀況，國際棕櫚油價格大幅上漲。轉眼第二年行情大變。馬來西亞棕櫚油在1994/1995年度的產量增加，同時市場需求減少，庫存積壓嚴重，市場從供不應求轉變為供大于求，馬來西亞衍生品交易所的毛棕櫚油期貨價格隨之大跌。

　　鏖戰

　　在1994年行情好的時候，海南中商所棕櫚油主力合約價格從6000元/噸上漲至9700元/噸，漲幅超過60%，到年底時，棕櫚油價格甚至一度超過豆油。

　　1994年5～12月海南棕櫚油期貨合約價格變化

　　資料來源：期貨日報

　　時間來到1995年，盡管此時馬來西亞棕櫚油價格已經回落，但國內海南棕櫚油期價并未跟隨下跌，反而在一季度一直在9300元/噸的高位徘徊。

　　尤其是在棕櫚油M506合約上，由市場投機者組成的多頭陣營幻想著憑借資金優勢拉抬期價。而此時一批以進口商為主的空頭勢力，在國內外棕櫚油價格下跌的趨勢下，在期貨盤面拋售，棕櫚油M506合約的多空對決隨即爆發。多空雙方的激烈爭奪令棕櫚油M506合約的成交量和持倉量急劇放大，3月28日持倉一度達到47944手的歷史最高位。

　　海南M506合約價格及成交量變化

　　資料來源：期貨日報

　　就在多空鏖戰之際，有關部門發出了期貨監管工作必須緊密圍繞抑制通貨膨脹，抑制過度投機，加大監管力度，促使期貨市場健康發展的通知。國家的宏觀調控政策是不允許原料價格上漲過猛，作為糧食和工業原材料的棕櫚油顯然也是被管控的品種之一。

　　多頭投機者們嗅到了看空明確信號，又逢國內外棕櫚油價格下跌，紛紛匆忙撤身?？辗匠脛莩鰮?，采用兇猛的操作手法，在4月份將期價從9500元/噸以上高位以連續跌停的方式打到7500元/噸一線。

　　此時，海南中商所施行全面放開棕櫚油合約上的漲跌停板限制，讓期貨市場充分發揮價格發現功能。多頭早在此前連續跌停中虧損嚴重，此時絲毫沒有還手之力，空方乘勝追擊繼續打壓期價，在棕櫚油M506合約臨近交割月時跌到了7200元/噸的水平。

　　棕櫚油期貨M506多空對決至此宣告結束。該事件嚴重打擊了投資者的信心，此后棕櫚油期貨中雖仍有交易，但參與者越來越少，直到最后慘淡退出期貨市場。

　　復盤

　　全面回顧“海南棕櫚油M506事件”，可以發現這是一個多頭投機客不顧基本面變化，妄圖利用資金操控期價，最終慘敗的逼倉事件。

　　總結該事件的教訓，有兩點不可不提：

　　一是不完善的交割制度。1995年時國際市場棕櫚油價格大幅下跌，而國內棕櫚油期貨由于多頭投機者的資金介入，價格遠遠高于國際價格。許多進口商甚至投機空頭利用交易所寬松的交割制度，從國外以低價大量進口棕櫚油，迅速入庫注冊，將大量倉單直接拋售在期貨市場上。他們將海南中商所的棕櫚油期貨市場視為最便捷的現貨銷售渠道，從而形成沉重的現貨實盤壓力。進口商將期貨市場看作現貨市場，而期貨市場又缺少真正的需求商介入，多方為單一的投機性買盤，最終導致了棕櫚油的暴跌。

　　此外，過度投機也是導致棕櫚油M506事件的重要原因。1995年是投機者們的狂歡，他們以非理性的操作手法盲目追多，完全脫離期貨市場基本規律，認為資金是左右期市價格的主要因素，全然不顧現貨市場的行情走勢，企圖通過以拉抬價格、逼爆空頭的方式來獲取暴利。正是這種不顧基本面的瘋狂投機心理，最終導致價格連連跌停，導致多頭紛紛爆倉。

　　不僅僅是海南棕櫚油M506事件，90年代種種期市逼倉事件充分證明了，期貨市場若因過度投機而致使價格扭曲，終會導致投機者慘淡退場。

　　主要參考資料：

　　1.《風暴過后是沉寂——海南棕櫚油m506事件回顧》期貨日報.王見綱/王麗麗

　　2.《記憶中的海南棕櫚油期貨》期貨日報.陳里

　　3.《中國期貨市場經典案例研究成果匯編》大連商品交易所

溫馨提示：投資有風險，選擇需謹慎。 開戶專享同花順期貨工具