一、美國為何今年美國經濟表現超預期強勁？

　　今年年初以來，勞動力市美國經濟的關鍵韌性持續超出市場預期，并未表現得像市場預期的轉折那樣步入衰退。也正因為超預期的美國經濟韌性，給予了美聯儲加息的勞動力市底氣。那么，關鍵美國經濟的轉折韌性從何而來？

　　一是來自個人消費支出的支撐。疫情后，美國美國財政部大量發錢，勞動力市對居民直接補貼規模達8670億美元，關鍵該規模相當于美國GDP的轉折4%，導致居民手中超額儲蓄倍增，美國累計超過2.3萬億美元。勞動力市與此同時，關鍵與正常周期中各環節基本同步變動的不同，疫情使得居民在商品端和服務端的消費產生了錯位，呈現服務端消費節奏滯后于商品端，從而使得服務端消費較大程度對沖了今年以來商品端消費的疲軟。

　　二是金融條件并未大幅趨緊，呈現相對寬松的狀態。截至2023年9月6日，美聯儲在本輪加息周期中已累計加息525個基點，但從各大金融壓力指數以及金融條件指數來看，金融條件整體并未趨緊，呈現相對寬松的狀態，表明金融市場對美國經濟增長依舊形成一定的支撐。

　　三是勞動力市場的韌性給予較大的支撐。今年以來，雖然美國勞動力市場整體呈現下行趨勢，但絕對水平依然較高。失業率保持低位，勞動參與率的修復好于預期，薪資增速較高，從而帶動個人可支配收入環比提升。

　　但上周公布的多份美國勞動力市場報告顯示就業市場的緊張程度有所趨緩，呈現就業市場弱化跡象?；趧趧恿κ袌稣承詭淼墓べY通脹螺旋已成為美聯儲控通脹的較大阻力之一，因此JOLTS職位空缺數據、ADP就業人數和非農就業數據等勞動力市場報告結果在一定程度上決定了年內美聯儲在貨幣政策決定上的方向。那么美國勞動力市場是否真的迎來關鍵折點？是否使得美聯儲在9月加息的必要性下降呢？我們將在下文進行分析。

　　二、美國勞動力市場降溫，美聯儲有必要繼續加息嗎？

　　1.美國勞動力市場報告分析

　　第一，從JOLTs報告來看，美國勞動力需求正在放緩，為美聯儲在9月議息會議上提供了暫停加息的依據。

　　美國勞工部公布的職位空缺數和勞工流動調查報告（JOLTs），主要聚焦于美國私營行業的就業狀況。最近一次數據顯示，美國7月職位空缺數為882.7萬人，低于預期值和6月的數值。6月的職位空缺數也由之前的958萬人，下修至916.5萬人。自去年3月以來，職位空缺數呈現趨勢性回落，在一定程度上體現了美國勞動力市場需求正在下滑。但若與疫情前水平相比，7月八百多萬的職位空缺水平，還需要一定時間恢復。

　　7月空缺崗位和求職人員比有所縮小，從之前的1.6左右，下滑至1.51，近期的巔峰是在2022年達到的，該比率為2.0。當前每1個找工作的人面對的是1.5個空缺崗位，表明美國勞動力市場的過剩需求有所回落。

　　7月自主離職人數錄得354.9萬人，為2021年2月以來新低；自主離職率回落至2.3%，分行業看，離職率最高的行業依舊是休閑和餐飲行業。整體而言，從這兩個指標來看，敢于離職的人趨于減少。

　　JOLTs報告的各項數據均反映了美國勞動力市場正朝著美聯儲理想中的再平衡趨勢發展，但需要注意的是，美國勞動力的過剩需求是在職位空缺數下降的帶動下回落的，失業率的上行并沒有對其產生太多的影響，雖然從最新的JOLTs報告中，我們看到了美國勞動力需求的回落，究其原因，我們認為需求的回落并不完全是因為招聘企業招到了滿意的員工，在一定程度上或許與招人成本的增加以及招人困難有關，招聘企業招人的潛在需求依舊存在。因此，從該角度來看，勞動力市場的放緩之路仍需時間，短期難言樂觀，仍具有一定的黏性。

　　第二，從非農就業報告來看，在8月“新增非農小幅超預期、失業率上行以及薪資增速回落”的組合下，表明美國勞動力供給有所增加，進一步確認了就業市場走弱的趨勢。

　　美國8月新增非農就業數據小幅超預期，但對前值（7月與6月）進行了大幅下修。具體來看，8月新增非農就業人數錄得18.7萬人，高于預期的17.0萬人，7月新增非農就業人數由18.7萬人下修至15.7萬人，6月由18.5萬人下修至10.5萬人。分行業看，8月新增非農就業人數集中在教育和保健服務行業，尤其是與醫療相關行業的人數。從趨勢上看，新增就業市場降溫的趨勢并未改變，6月至8月的平均新增非農就業人數較5月至7月的繼續呈現回落狀態。拉長距離來看，自2023年以來，大多數月份的新增非農就業數據經歷了不同程度的下修。

　　在8月勞動參與率走高的背景下，8月失業率亦顯著抬升，且上漲幅度高于勞動參與率上漲幅度，說明美國勞動市場供給邊際有所改善。我們認為，勞動參與率與失業率雙雙走強，更多體現了8月失業率反彈與非勞動力人口向勞動力人口的轉換，而不是已就業人口失去工作，因為目前就業率仍保持在60%左右的水平。具體來看，8月失業率為3.8%，高于預期值和前值。從結構上看，代表更廣泛失業情況的U6失業率有所上行，8月錄得7.1%；勞動參與率方面，8月錄得62.8%，同樣高于預期值，并高于前5個月的數值，但低于疫情前的水平。從結構上看，不僅僅是55歲以上的大齡勞動力正在回歸職場，此次勞動參與率更加體現的是“全民參與”，即美國全年齡段勞動參與率均呈現上行狀態，居民整體就業意愿有所抬升?！叭駞⑴c”背后的原因，我們認為或與超額儲蓄趨于耗盡有關，截至2023年7月，美國個人儲蓄存款總額為705.6（十億美元），超額儲蓄為10496（十億美元）。舊金山聯儲在8月16日公布最新測算數值，其認為美國家庭在2023年6月持有的超額儲蓄已經不足1900億美元，預計美國家庭超額儲蓄將在今年三季度耗盡。根據Aladangady的測算結果，美國家庭超額儲蓄將在明年二季度耗盡。

　　8月薪資增速保持穩定，后續仍需關注薪資增長的韌性。具體來看，8月平均時薪同比增速4.29%，低于預期值（4.4%）與前值（4.36%）；平均時薪環比增速為0.2%，低于預期值（0.3%）；平均每周工時小幅上升至34.4小時，略高于預期值（34.3小時），與疫情前的水平相比，基本呈現持平狀態。雖然8月薪資增速整體呈現趨穩狀態，但7月加權后3個月亞特蘭大薪資增長指數較6月有所回暖，且當前薪資增速離美聯儲的合意區間仍有一定距離，因此后續關于薪資增速的回落狀態是否是趨勢性的有待進一步的驗證。

　　2.后市展望

　　從上述分析來看，目前美國勞動力市場持續降溫的態勢并未逆轉，也趨于更加均衡，意味著美聯儲強調的“數據依賴”路徑模式下，特別是從勞動力市場的角度來看，勞動力市場的降溫在一定程度上助力美國經濟“軟著陸”，降低了美聯儲超預期加息的概率。不過需要注意的是，當前美國勞動力市場再平衡方面確實取得了一定的進展，但去通脹之路并未結束，尤其是距離美聯儲2%的目標仍有一定距離。因此，我們依舊維持之前的判斷，認為美聯儲在今年9月不加息的概率逐步加大，11月加不加仍有比較大的懸念。（作者：周驥）

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