事件:公司公布2012年半年報,上半年公司共實現(xiàn)營業(yè)收入48.74億元,同比增長4.65%;營業(yè)利潤9.07億元,同比增長4.65%,其中歸屬于母公司所有者凈利潤7.38億元,同比下降7.7%。福耀毛利率38.80%,較上年同期增加1.73個百分點,每股收益0.37元,略低于我們先前的玻璃預期。
　　
　　點評:汽車玻璃市場份額穩(wěn)步增長,出口增速快于國內(nèi),利潤率提升受益原料價格下降與原片自配率提升
　　
　　汽車玻璃實現(xiàn)收入同比增長9.3%,浮法玻璃收入同比增長16.98%,內(nèi)部抵消同比增長52.5%,從區(qū)域來看,出口15億元,同比增長11.36%,國內(nèi)收入32億元,同比增長8.18%。業(yè)績于預業(yè)新從毛利率看,受益原材料成本下降和玻璃原片的略低內(nèi)供比例提高,汽車玻璃毛利率同比增加0.63個百分點,浮法玻璃因產(chǎn)品價格下滑,毛利率下降了2.72個百分點。
　　
　　重慶萬盛汽車級薄玻璃有利于提高原片內(nèi)供比例,通遼浮法線放水停產(chǎn)
　　
　　2011年重慶萬盛浮法玻璃靠前條生產(chǎn)線已經(jīng)投產(chǎn),有效地降低了成本,2012年4月18日重慶浮法第二條生產(chǎn)線點火,增強了對集團內(nèi)部優(yōu)異薄板汽車級浮法玻璃的期企供應能力.
　　
　　子公司福耀通遼因所生產(chǎn)的建筑用浮法玻璃市場價格下降而出現(xiàn)虧損。公鑒于對房地產(chǎn)及建筑市場的福耀判斷,決定對通遼浮法玻璃一線于2012年7月初放水停產(chǎn),并對該生產(chǎn)線計提資產(chǎn)減值準備2054萬元。
　　
　　行業(yè)景氣下滑期考驗公司運營能力,利用低成本的玻璃直接融入資金工具實現(xiàn)價值創(chuàng)造
　　
　　公司業(yè)績低于預期的主要原因:一、工資和研發(fā)投入增長過快,員工薪酬從1.19億元增長24%至1.47億元,研發(fā)投入從0.87億元增長16%至1.01億元,二、業(yè)績于預業(yè)新建筑級通遼線放水資產(chǎn)減值2054萬元。略低
　　
　　應收賬款和存貨周轉天數(shù)保持平穩(wěn),保證了資金流的期企安全,2012年2月和6月分別成功發(fā)行了6億元票面利率為5.01%和6億元3.89%的短期融入資金券。
　　
　　優(yōu)化了融入資金結構,降低了資金成本。福耀
　　
　　盈利預測與估值:公司未來3年的玻璃凈利復合增長率為15%,維持“買入”評級
　　
　　短期來看,公司處于業(yè)績改善的拐點:一方面,公司在中高等乘用車領域滲透率高達70%以上,需求端相對穩(wěn)定;而成本端,與景氣度下滑非常大的建筑級浮法玻璃共用原材料價格大幅調(diào)整,公司面臨業(yè)績改善的拐點。
　　
　　我們預計公司2012、業(yè)績于預業(yè)新2013、略低2014年的期企每股收益分別為0.77元、0.96元、1.16元,按照2012年7月30日的收盤價7.48元計算,對應2012年、2013年、2014年的動態(tài)市盈率分為10倍、8倍和6倍,未來3年的凈利復合增長率為15%。目前公司現(xiàn)金流量充裕、低成本持續(xù)的融入資金能力較強、股息率高,所在市場競爭結構清晰,繼續(xù)維持“買入”的投入資金評級。
　　
　　風險提示
　　
　　1.國內(nèi)乘用車銷量大幅下滑
　　
　　2.出口市場低迷,鄭州福耀、俄羅斯項目進展未按計劃進行
　　
　　3.主要原材料價格反彈