整個醫療大健康板塊，醫療議都屬于高資本高技術行業。投融企業無論擴大規模還是資中提升研發實力，必不可少需要融資。對賭協底賭雖然從財務顧問或者財務投資人的醫療議立場，一直專注于輔導和支持優秀的投融項目持續地發展，幫助項目方梳理戰略，資中提高估值，對賭協底賭獲得更優厚的醫療議融資條件，但多年在資本圈慣看大浪淘沙，投融幾家歡喜幾家愁。資中有一些理念和建議，對賭協底賭是醫療議我們一直堅持分享給創始團隊的，希望有助于思考：

　　1、投融在適合的資中時間拿錢；

　　2、拿適合的價格的錢；

　　3、最差情況輸了，能承擔起后果么。

　　對賭到底賭什么？

　　醫療醫藥圈的大部分創始人，以科學家和醫生居多，對于融資了解有限，最近經常被問到融資時一定繞不開的對賭條款，醫森資本今天就聊一聊。

　　2019年最高人民法院《九民紀要》解釋：實踐中俗稱的“對賭協議”，又稱估值調整協議，是指投資方與融資方在達成股權性融資協議時，為解決交易雙方對目標公司未來發展的不確定性、信息不對稱以及代理成本而設計的包含了股權回購、金錢補償等對未來目標公司的估值進行調整的協議。

　　從訂立“對賭協議”的主體來看，有投資方與目標公司的股東或者實際控制人“對賭”、投資方與目標公司“對賭”、投資方與目標公司的股東、目標公司“對賭”等形式。

　　對賭，說到底，就是為了解決，融資方沒有達到承諾條件時的問題。，但對于目前國內的資本市場來說，基本上90%的私募股權機構，投資時都有對賭條款，前些年，中后期的投資多見對賭條款，現在早期的投資，也有的會設置對賭條款。

　　為什么呢，因為投資人表面看是完全的甲方，掌握話語權，但是投資資金（LP的錢），大多是向市場募集來的，只有很小部分的自有資金，這意味著，投出去的錢，總有一天要還的，因此，對賭為了最基本的資金安全。

　　每年的融資的項目數以萬計，雖說科創板開閘蜂擁過會，但是絕大部分項目并未走到IPO，最后創始人真的會頭破血流么？筆者遇到過創業失敗去開滴滴或小飯店的創始人，身邊兩起事故，不是傳說；還有少數項目對鋪公堂。

　　實踐中對賭相關的案件數逐年增加，有記錄可以參考的數據，但并不能反映市場全貌，投資機構的投資協議標版一般偏愛仲裁，還有很大一部分糾紛，都是仲裁解決，并不在公開可查詢的渠道，相關知名的對賭失敗者，例如因熊貓直播被對賭拉進失信被執行人黑名單的王校長。

（數據來源無訟）

　　合適的時間拿合適的錢

　　創業者堅持的事業，商業邏輯要跑通，真的融到資金，是為了幫助急速地擴張業務穩定商業模式，或達成有把握的既定研發目標，要有持續發展的商業邏輯，和恰當的回報時間，才能篤定繼續融資；而不是為了解決眼下業務不怎么賺錢，抱著試試的態度，燒推廣費、燒研發費、提高知名度，也許未來客戶就知道我們了，名氣大了自然訂單就多了，技術大牛招多了自然技術就突破了的邏輯，這樣的邏輯很可怕，雖然對外宣傳的口徑可以步子大些規劃遠些，跟內部真實的自我認知要區分。。

　　還有一條關鍵點是，資本的錢從來不是解決雪中送炭的問題。明白這一點后，有些創業者在年景好的時候，謝絕外部的投資，總覺得自己的業務邏輯沒有捋清，估值也不滿意，一定要成熟以后再去融資。殊不知資本市場瞬息萬變，依賴貨幣市場的情緒更多，各條細分賽道都有一定風口期。對于項目方而言，風口期融資成本是最低的，也比較容易拿到投資，并且講一個還算合理的價格。很多企業就這樣生生錯失了成為細分賽道龍頭的機會。

　　引入投資人，除了拿錢，更重要的是學習資本的邏輯。一家企業的運作，傳統做法是聚焦企業自身的經營，現代企業還要考慮金融助力，所謂金融需要脫虛務實，服務實業就來自于此。這意味著企業的發展兩條腿走路，也許可以更快更穩。

　　什么是適合的時間？

　　遇到過一位科學家，人還身在美國，就聯絡國內聯合創始人，從頭開始搭團隊和架構，同步找天使輪的融資，公司剛剛成立一周，融資款就到了賬，一方面是有背景經歷技術的背書，另一方面，是規劃好了就有思路地做，找專業的人操盤，不是做了再摸索，早期的VC，比較少對賭，附帶條件也少，天使玩的就是眼光和心跳，當然，眼光是比較毒辣的。這錢，到位得快而及時。不過很多項目是沒有VC階段的。

　　還有個項目方，剛開始的幾年業績不錯，利潤比較高，投資人慕名紛至沓來，但是估值始終沒達到創始人心里預期，想著賬上收益還可以，想再等等更好的投資人，因此，前后拖了一年沒有融資，正好遇到2020年的疫情，業務受到沖擊，流動資金不足，投資人的口袋也收緊，后面估值比預期打了三折才完成融資，而且條件相對苛刻。

　　這兩年醫藥領域的項目，普遍水漲船高，機構積極，估值也高，但相對的，醫療行業的項目反饋平平，抓住風口很重要。

　　拿適合的錢

　　為了自己的股權不被稀釋到比較低的比例，或者想輪多進賬點資金，創始人一般總是想方設法地提高估值。投資機構估值的方法雖不盡相同，但基本上同類項目，有參考性。技術再前沿再核心，對應業務規模，細分領域競爭、市場容量等，對自身項目要盡量客觀的定位和認知，如果在早期以很高的估值融資，業務規模并沒隨著時間推移和資金加持有一定的進步，那勢必加大下一輪融資時的困難，很大項目止步于A輪，后面資金鏈斷裂死亡，也有這個原因。

　　適合的錢，不僅是投資的價格（估值），也包含了投資款所附帶的條件，即反映在投資協議里的條條框框的約束。投資協議動轍幾十頁，大多是來約束項目方和創始人的，畢竟投資人的核心義務就是出錢，但項目方，需要持之以恒合法合規地經營、為自身、公司、投資人創造價值，這是一個漫長且艱辛的長征，所以附帶了非常多的要求；投資機構的投后管理，早些年很多形同虛設，現在也越來越嚴格，不喜歡被指手畫腳的創始人，就要好好考慮這些附隨的限制或條件了。

　　當然了，如果您是拼多多、快手這類巨虧幾百億還能好好玩耍的項目，請忽略，以上僅適用于偏早期、中小項目的參考建議。

　　融到資的斗志昂揚，興致勃勃，但這是一場持久戰，也歡迎項目方跟我們交流過程中的酸甜苦辣。對賭條款還有很多玩法，以及注意事項，就算附加了對賭條款，也可以討價還價，我們下次再專程分享。

　　作者：楊綿綿

　　來源：醫森資本夜談